분수

예술의 전당 분수쇼는 언제 봐도 유쾌하다. 공연 시작 20분 전. 몇 주 동안 가요만 듣고 부르다가 바하를 들을 생각을 하니 기분이 좋다.

케인지언식 부양정책에 부정적인 Jen

My Thoughts on Currencies
Stephen L Jen (London)
June 14, 2011

• 그리스 사태의 현재 해결방식이 위험을 감수하고 이익을 추구했던 은행들에게는 어떤 부담도 주지 않고, 납세자와 그리스 국민들에게만 부담을 감수시킨다는 Jen의 비판은 옳다. 그건 unfair하다.



• Issing, Krugman, 그리고 Roubini가 공통적으로 지적하는 그리스 문제의 본질-"이것은 유동성의 문제가 아니다 지급능력(insolvency)의 문제다"은 얼마전 Greenspan까지 동의했다. 그리스, 아일랜드, 그리고 포르투갈은 모두 지급불능 상황이다. 하지만, 모두 다른 처방을 필요로 한다.



• Jen은 컨센서스 뷰를 의심한다. 80년대의 컨센서스 뷰는 "일본이 미국을 이길지도 모른다"였다. 이제는 "신흥시장이 선진국 시장을 압도할 것이다"가 컨센서브 뷰다. 아시아와 같은 신흥시장은 두 가지 문제가 있는데, 하나는 자본시장보다 은행에 의한 자본 배분이 이루어지는 경제라는 것이다. 또 하나는 선진국 시장이 가진 풍부한 유동성을 가진 "시장"이 없다는 것이다.



• Jen은 수요를 진작시키기 위한 케인지언식 처방에 비판적이다. 예를 들어, 그는 서머스가 FT에 기고한 글에 내린 처방이 일본의 실패를 답습하고 있다고 주장한다. 그가 보았을 때 미국이 집중해야 할 것은 수요의 증대가 아니라 공급의 확대다. 그는 미국의 노동생산성을 올려야만 미국이 위기를 탈출할 수 있을 것이라고 본다. 미국은 의료 분야에 2.3조 달러를 쓰지만, 그리고 이것은 미국이 식료품에 지출하는 총액, 중국이 모든 소비에 지출하는 총액이지만, 생산성은 보잘 것 없다. 미국은 다른 선진국에 비해서 교육부분에 투자금 대비 표준 점수는 60%나 낮다. 이러한 Jen의 주장은 일리가 있는 부분이 있지만, 단기적인 정책처방을 무시할 수는 없다. 일본의 0%의 금리와 6번의 양적완화를 하고도 디플레이션에 빠진 상황이지만, 일본이 더 강력한 재정/통화 정책을 썼더라면 어떤 결과가 있을지 모르는 일이며, 설령 그것이 의도한 효과를 가져다 주지 못한다고 해도, 정책선택의 균형점(위험대비 수익이 높은 지점)은 안 하는 것이 아니라, 하는 것이다.



• 미국 경제 문제의 핵심이 "고용"이란 지적은 비교적 정확한 것 같다. 그리고 고용이 부진한 이유를 제조업의 붕괴에서 찾는 것도 맞는 듯 하다. 하지만, 2000-2005년의 독일이 그랬듯이 낮은 소득을 감수하고서라도, 경쟁력 있는 제조업(더 정확하게 말하면, tradable sector)를 갖춰야 한다는 말은 현실성이 떨어진다.

트레이딩이란 삶의 변형

하던 대로 떠라 하고, 잠시의 편안함만 취하며, 구차하게 놀고, 임시변통으로 때운다. 천하의 온갖 일이 이 때문에 허물어지고 만다.
- 박종채(1780-1835), 과정록-

트레이더도 아닌 사람이 이런 말을 했다는 게 놀라울 뿐이라고 생각했다. 그것도 200년 전에 말이다. 이런 말을 했더니, H형이 다음의 글을 보내줬다. 알렉산더 엘더가 쓴 '심리투자법칙'의 번역판에 있는 추천사의 일부라고 한다.

"훌륭한 트레이더가 되는 것은 훌륭한 인간이 되는 것과 같은 과정이다 왜냐하면 훌륭한 트레이더가 되는 과정은 지행합일을 이루는 과정이기 때문이다. 매매에서 나타나는 자신의 행동은 사실상 평소 자신의 성격과 행동양식을 그대로 반영한다. 매매를 자신의 삶과 유리된 어떤 특정한 영역의 기술이라고 생각해서는 안 된다. 쉬운 예로 매매에서 손절이 어려운 이유는 살아가면서 자신의 인생에서 손절이 어려운 것과 같은 이치이다. 수 차례 낙선한 정치인이 쉽게 국회의원의 꿈을 버릴 수 있겠는가? 사업이 적자를 거듭해서 이대로 가면 망한다는 걸 아는 사업가가 부도가 나기 전에 사업을 정리할 수 있겠는가? 매매는 시장에서 이런 문제들에 지속적으로 접하면서 대응하는 과정이다. 따라서 똑똑한 사람이 아니라 현명한 사람, 나아가 그것을 행동으로 옮길 수 있는 사람만이 훌륭한 트레이더가 될 수 있다. 만약 공자가 70세에 이루었다는 종심소욕 불유구의 수준에 이른다면, 그 사람이 바로 진정한 고수라 할 수 있을 것이다."

일본의 향후 15년

부동산 버블이 붕괴된 이후, 연준의 기민한 대처에도 불구하고 미국은 이미 5년을 허비했다. 얼마 전 래리 서머스는 파이낸셜 타임즈에 어떻게 하면 미국이 일본식의 잃어버린 10년을 피할 수 있을까 고민하는 글을 썼다. 그의 글의 마지막 문단.

"아마도 미국 경제의 펀더멘탈이 가진 강점은 회복력(resilience)에 있다. 우리는 단호하게 행동함으로써 2008/2009년의 경기침체를 극복했다. 우리가 처한 경제현실을 제대로 인식함으로써 잃어버린 10년을 막을 수 있다"

확실히 미국은 일본이 갖지 못한 장점을 갖고 있다. 효율적인 정치적 리서쉽. 일본은 이런 단어 자체가 낯설다. 일본의 지진과 쓰나미 그리고 nuclear meltdown이라는 게 세 가지 비극적 사건이 일본에게 전화위복이 될 수 있다고 믿는 쪽은 이 비극적 사건이 정치적 리더쉽이 없는 일본에게 정치적 모멘텀을 줄 수 있을지도 희망을 갖게 하기 때문이다. 훌륭한 리서쉽이 있다면, 이런 비극은 정치적 전환점으로 작용한다. 일본 역사에 이런 전환점이 있었다. 한번은 1868-1912년의 메이지 유신이고, 또 한번은 1945년 이후의 전후 극복 사업이었다. 그리고, 나오토 칸 수상은 세 번째 전환점을 만들어 내자고 호소한다. 이런 몸부림의 목표는 크게 두 가지다. 하나는 재정 건전성을 회복하는 것이고, 또 다른 하나는 경제의 경쟁력을 회복시키는 것이다. 재정 건전성을 회복하는 문제는 생각보다 어렵다. 세금을 더 걷고, 연금을 덜 주는 걸 의미하기 때문이다. 경제의 경쟁력을 회복하는 일도 쉽지 않다. 인구가 줄어드는 일본에서 이민을 장려하고, 서비스 분야를 개방하고, 농업 보조금을 줄이는 일은 어떤 정치인도 이룩하지 못했다.

일본의 재난 극복과정에서 수입이 수출을 초과하고, 엔화가 약세를 보이고, 일본이 디플레이션에서 탈출한다. BOJ는 경기회복을 위한 유동성과 신용공급을 유지한다. 경기회복으로 일본은 균형 재정까지는 아니어도 적자를 절반 수준으로 줄이고, 정부는 소비를 부양하는 데 성공한다. 일본인들의 이타심도 지진 사건을 계기로 작동해 조세개혁과 연금개혁과 같은 개혁 조치를 수용한다. 방사능 오염으로 일본 농업의 개방이 자연스럽게 이루어지고, 다른 무역 분야에서는 이익을 취할 수 있게 된다. 의료와 서비스 분야의 개방도 이루어지고, 원자력 발전을 대체할 수 있는 새로운 에너지 개발에도 박차를 가하게 된다. 서비스 산업의 개방은 보다 적극적인 이민정책 도입으로 연결되고, 여성 노동력 활용도도 높아진다.

이런 일이 일본에 일어날까? 결국은 정치에 달렸다고, Medley의 Awanohara는 말한다.

기사들

스포츠 경향, 박경은- 김범수 인터뷰

한겨레 훅, 이라영- 한류는 문화가 아닌 유통의 힘

머니투데이, 홍익대 김종석 교수 인터뷰

Bloomberg, Greece default almost certain, Greenspan says

Fiancial Times, How to avoid our own lost decade By Lawrence Summers

윤여준 인터뷰

―흠 없는 게 장점이라고 말하는 사람들이 있습니다만.

"흠 없는 사람이 어디 있습니까. 그는 흡인력이 없습니다. 학력이나 경력은 그렇게 훌륭할 수가 없잖아요. 옥스퍼드 정치학 박사 아닙니까. 지도자라면 남들이 못 보는 것을 봐야 합니다. 높은 데 올라가서, 해변에서 수영하는 사람들에게 쓰나미가 온다고 말하는 사람이 정치지도자 아닙니까. 손 대표는 아직 그런 것을 보여주지 못하고 있습니다. 분당 출마할 때도 계속 재는 모습을 보였잖아요. 정치적 승부는 그렇게 하는 게 아니라고 생각합니다. 과단성이 부족해요."

―총선에서 민주당이 이기고 손 대표가 대선후보가 되면 박근혜 전 대표와 싸움이 될까요.

"그럴걸요. 지금 상황은 큰 의미가 없다고 봅니다. 총선 지나면 새로운 흐름이 생기기 쉽습니다. 8개월 단기전입니다. 대선 앞두고 새로운 흐름이 생기면 흐름을 타는 사람이 이깁니다. 박 전 대표 입장에서는 대단히 조심해야 할 겁니다."

- 조선일보 신정론, 윤여준 인터뷰-

충고의 원칙

논어의 '이인'편을 보면 이런 대목이 있다.

"임금을 섬김에 너무 자주 간하면 욕을 당하고, 붕우간에 너무 자주 충고하면 멀어지게 마련이다"

김용옥은 이렇게 덧붙이고 있다.

"윗사람을 섬김에 나의 간언이 받아들여지지 않으면 떠나야 하고, 친구를 인도함에 나의 선의가 받아들여지지 않으면 그쳐야 한다. 타인은 궁극적으로 내가 고칠 수 없는 것이다. 인간을 내가 개조할 수 있다는 신념은 하나의 독단이요 환상이다. 이것이 모든 전도주의의 환상인 것이다. 인간의 개선은 그 주체의 깨달음에 계기에 의하여 스스로 이루어지는 것이다. 나의 간언이란 기껏해야 상대방의 주체적 자각의 한 계기에 불과한 것이다. 그러한 계기가 마련되지 않으면 나는 함구해야 한다. 쓸데없이 계속 지껄이면 말하는 자가 경박하게 되고, 듣는 자가 염증을 낼 뿐이다. 그러한 자들은 정의를 빙자하여 영화를 구하려다 오히려 욕을 당하게 되고, 우의를 빙자하여 친함을 구하려다 소원해지기만 하는 것이다. 인간은 결국 외로운 존재일 뿐이다"

나의 iPad에서 보냄

MBC, 나는 가수다

지난 주 '나는 가수다'가 끝나고, 가장 많은 음원을 샀다. JK김동욱이 가장 좋았고, 김범수가 그 다음이었지만, 사람들은 김범수에게 일등을 주고 JK김동욱이 2등을 할 것이란 예상을 했는데 결과적으로 맞았다. 옥주현과 박정현도 좋았다. 이소라는 좋았지만, 해바라기의 노래를 나는 좋아하지 않는다. 운전을 하다가 해바라기의 '사랑으로'가 나오면 (채널을 돌리는 게 아니라) 라디오를 꺼버린다.

보통 가수가 앨범을 내거나 공연을 하면, 기승전결의 구조를 갖춘다. 사람은 계속된 이완의 감정을 지겨워하고, 계속된 고조된 감정을 피곤해한다. 하지만, 이 프로그램의 근본적 성격은 경연이고, 경연 하나에 기승전결이 없으면 완결된 감동으로 이어지기가 어렵다. 경쟁에서 이기기 어렵다는 말이다. 이소라의 지난 번 노래나, 김범수의 이번 노래는 좋은 시도지만 크게 성공하기가 어렵다.

좋은 경연의 첫 단추는 좋은 곡을 고르는 것이어야 한다 것을 BMK는 오늘 잘 보여줬다. '삐에로는 날 위해 웃지'는 지금 들어도 촌스러운 느낌이 거의 없다. 2PM의 'Again and again'이나 보아의 '넘버 원'이나 2NE1의 'I don't care'는 지금 누가 불러도, 10년이나 20년 뒤에 불러도 근사한 느낌을 줄 것이다.

500명의 청중평가단은 꽤 의미있는 표본집단이다. 나의 선호와 대중의 선호는 다를 수 밖에 없지만, 그들의 선택에는 나름의 설득력이 있다. 금융시장의 일반적인 성격과 비슷한다. 시장은 완벽하지는 않지만 바보는 아니다. 지금 추세로 가면, 이 프로그램의 속성을 잘 이해하지 못하고 있는 조관우와 장혜진 중 한명이 탈락할 가능성이 높다. 하지만, 그들은 곧 필사적인 반전을 시도할 것이다. 성공할까? 윤도현은 하락추세고, 김범수와 박정현은 꽤 오래 살아 남을 것이다. '나는 가수다'가 시작되었을 때, 예상했던 많은 것들이 현실화됐다. 많은 사람들이 각가지 의견을 내고 있지만, 이 프로그램은 진화의 여지를 많이 갖고 있고, 그렇게 변하고 있다.

정민, 죽비소리

지인이 선물 받은 책을 빌려서 읽었다. 책머리에 "옛글을 읽다가 쾌재의 문장과 만난다. 어떤 때는 너무 기뻐 방안을 왔다갔다한다.... 중국 사람의 금언을 모은 것은 많다. 서양 사람의 격언을 모은 것도 적지 않다. 하지만 우리 것은 별로 보지 못했다"라고 쓰여 있었다. 원문이 있고, 저자가 원문에 대한 해석 내지는 단상을 짧게 적었다. 책을 절반쯤 읽었을 때는 원문만 읽고 저자의 글을 읽지 않았다. 16세기부터 18세기를 살았던 조선의 지식인들의 짧은 글들은 읽는 내내 마음을 가라 앉혔다. 그들의 진정성의 원천은 자신들의 삶에 대한 진지함이었다. 그런데 그들은 모두 죽고 그들의 글만 남아 있다.

52.
영남 사람들이 이원익과 유성룡을 일컬어 이렇게 말했다. "이원익은 속일 수는 있지만 차마 속이지 못하겠고, 유성룡은 속이고 싶어도 속일 수가 없다."
- 유광익(1713-1780), 풍암집화-

94.
사람은 벗을 가려 사귀지 않을 수 없다. 벗이란 나의 어짊을 돕고 나의 덕을 도와주는 존재다. 유익한 벗과 지내면 배움이 날로 밝아지고, 학업이 날로 진보한다. 부족한 자와 지내면 이름이 절로 낮아지고, 몸이 절로 천하게 된다. 비유하자면 개와 개가 사귀면 측간으로 이끌고, 돼지와 돼지가 어울리면 돼지우리로 이끄는 것과 같다.
- 성현(1439-1504), 부류자담론-

114,
문순공 이황이 단양군수로 있다가 떠나갔을 때의 일이다. 아전이 관사를 수리하려고 들어가 방을 보니, 도배한 종이가 맑고도 깨끗하여 새것 같았다. 요만큼의 얼룩도 묻은 것이 없었다. 아전과 백성들이 크게 기뻐했다.
- 이식(1584-1647), 택당집-

221.
눈도 밝고 두 손도 멀쩡하면서 게으름 부리기 즐기는 자는 툭하면 '소일'하기가 아주 어렵다고 말한다. '소일' 즉 '날을 보낸다'는 두 글자는 '석음' 곧 '촌음을 아낀다'라는 말과는 서로 반대가 되니 크게 상서롭지 못한 말이다. 내가 비록 부족하지만, 일찍이 이 말을 입 밖에 낸 적이 없다.
- 이덕무(1741-1793), 사소절-

224.
천하의 큰 죄악과 큰 재앙은 모두 능히 담박함을 견뎌내지 못하는 가운데서 나오기 마련이다. 중용에는 "빈천에 처하면 빈천을 편안히 여기고, 환난을 마주하면 환난을 편안히 여기라"고 했다.
- 이덕무, 사소절-

280.
영의정 김전이 그 아들의 제문에 이렇게 썼다.
"지난해엔 네가 아들을 잃더니만, 금년에 내가 너를 잃었다. 부자간의 정리를 네가 먼저 알았구나. 상향."
단지 두어 마디 말을 썼을 뿐인데, 마음속 정이 깃들여 있어, 읽으매 슬퍼질 만하다.
- 어숙권, 패관잡기-

294.
하던 대로 따라하고, 잠시의 편안함만 취하며, 구차하게 놀고, 임시변통으로 때운다. 천하의 온갖 일이 이 때문에 허물어지고 만다.
- 박종채(1780-1835), 과정록-

토요일 일상

지난 4월 제주도에 1박 2일로 나인 브릿지에 갔다온 것을 마지막으로 골프를 끊었다. 애초에 잡혀 있던 일정은 취소했고, 사람들이 치자고 하는 것도 다 고사하고 있다. 날씨가 화창한 토요일 아침이면 푸른 잔디를 걷는 즐거운 기억을 떠올리기도 하지만, 골프를 치고 온 뒤의 육체적 피곤함과 정신적 황폐함을 떠올리면서 마음을 잡았다. 골프와 인연을 끊고 무슨 일이 생겼을까? 지난 주말, 아침에는 엑스-맨 퍼스트 클래스를 봤고, 오후에는 보컬 트레이닝을 받았고 웨트 트레이닝과 유산소 운동을 한 시간 넘게 했으며, 저녁에는 맛사지까지 받았다. 긴 하루였다.

주중에도 일찍 들어가는 날이 하루 이틀 밖에 안 되고, 매일 아침 운동한다고 눈뜨자 마자 나가버리는 남편이 골프와 절연하니 와이프가 기뻐하는 것은 어쩌면 당연한 일이다. 골프를 치고 돌아올 때 마다, 과연 인생을 이런 걸 하느라 이렇게 허비해도 괜찮은 일인가 하는 생각이 들었기 때문에 개인적이 죄책감을 벗어나게 된 것도 기쁘다. 오가는 시간이 만만치 않게 들고, 다녀오면 피곤함에 쩔어서 나머지 주말을 보냈었기 때문이다. 그럴 시간이면 제대로 된 운동을 하고, 맛사지까지 받고 충분한 휴식을 취할 수 이는 시간이다. 그럼에도 불구하고, 골프 약속을 거절하지 못했던 건, 업무상 스트레스를 벗어날 방법이 많지 않고, 사람들과의 관계 때문이다.

골프를 그만두고 집앞의 실용음악 학원에서 보컬 트레이닝을 받기 시작했다. 내년에 있을 모친의 칠순잔치에서 한곡 근사하게 불러볼까, 하는 소박한 목표로 시작한 것인데, 오늘로서 5번째 수업을 받으면서 "나, 득음했어"라고 장난삼아 말할 수 있는 경험을 했다. 처음 4번은 몸을 통으로 삼아 소리내는 발성을 주로 배우고 연습했다. 최근 2번 수업 동안 부활의 '사랑'을 불렀는데, 정동하가 노래를 참 잘하는 가수라는 걸 그 노래를 부르고 또 부르면서 알았다. 오늘은 애초의 18번인 이승철의 '시계'를 연습했는데, 지금까지 연습했던 것과는 다르게 힘을 빼고, 팝적인 느낌으로 부르는 시도를 했다. 이승철이 타고난 보칼리스트란 것은 모두가 아는 사실이지만, 그가 참 노래 가사를 제대로 잘 발음하고 전달한다는 사실을 발견했다. 민간인치고는 발음과 발성이 정확하다고 생각했는데, 이승철에 비할 게 못 됐다. 어쨌든, 지금까지 해왔던 스타일에 오늘 연습했던 부드러움을 합했더니 태어나서 한번도 느껴보지 못했던 방식으로 낯선 곳에서 소리가 났다. 맙소사. 이건 완전히 새로운 경험이다.



올해 들어서, 이번 주는 트레이더로서 가장 긴장된 한 주였다. 많은 딜러들이 전사했고 또 살아났다. 변동성은 커졌고, 미래는 불확실성에 빠져있다. 장기적 전망은 단기적 변동성 앞에 잠시 옆으로 밀어 놓고 살아남을 집중력을 높여야 한다. 저녁 12시에 런던 트레이더와 채팅해서 포지션 정리하고, 새벽 4시에 일어나 가격 확인하고 다시 잠이 들었다. 재미있는 일이지만, 분명히 피곤한 일이기도 하다. 당분간은 이러한 모드가 계속 될 듯하다. 최근에는 장이 끝나면 리서치를 하려고 회사에 남어서 혹은 사람들을 만나러 택시를 타고 이동할 때 내내 JK김동욱의 '없습니다'를 들었다. 그의 '나는 가수다' 탈락이 다른 가수들의 탈락보다 5배쯤 안타깝다.

GS, Hyundai and Nissan emerge as top picks on L-T industry positioning

By Kota Yuzawa, Paul Hwang, Yipeng Yang, Sandeep Pandya

Comparison: Hyundai margin sustainable?

Hyundai's earnings growth has been astounding since its margin reversed vs. the three Japanese makers in 2008. The latter have faced a strong yen and the earthquake, while Hyundai has (1) a weak won, (2) market domination in Korea, (3) share growth in the US, Japanese makers' stronghold, and (4) profit opportunities in emerging markets. Nissan is the only one of the Japanese three to emerge with many of the same characteristics as Hyundai.

나의 iPad에서 보냄

A short memo on financial markets

미국 주식: 반등할 때 마다 숏. 이번 주 초반은 강세 조정 가능. (9월물 S&P=1028.00)
미국 채권: 3.25%에 조정을 볼 때까지 롱은 조심. 반등시 롱. (10년=3.08%, 10년 선물=122"22.0)
한국 주식: 당분간 관심을 갖지 말 것. 미국 주식의 일란성 트윈즈. (KOSPI=2086, 선물=275.45)
한국 채권: 당분간 상당한 변동성. 기본적으로 래인지. (3년=3.67%, 10년=4.26%)
유가: QE3를 하지 않는 한 당분간 관심을 갖지 말 것. 높은 변동성. (WTI 선물=98.3)
금: 다시 오르겠지만 역시 당분간 관심을 갖지 말 것. 역시 높은 변동성.
환율: 심각한 래인지. 당분간 주식과 이란성 트윈즈. (USD/KRW=1083.10)
부동산: 팔 수 있으면 빨리 팔 것.

오늘의 한은총재의 재정위 보고 생중계

**: 김중수와 박승 총재 중에 누가 더 싫으세요?
HUBRIS: 김중수. 너무 똑똑해서 싫어요.
**: 너무 똑똑해서?
HUBRIS: 너무 똑똑해서 안 똑똑한 결정을 하죠. 아주 정치적인 사람이에요.

GS, A Tale of Two Inflations

오늘 밤과 내일은 PPI(생산자 물가)와 CPI(소비자 물가)가 미국에서 발표된다. 디플레이션에 빠지지 않기 위해 연준은 금리를 0-0.25%%에서 유지하고 있고, 경기를 살리기 위해 자산을 매입했다. 물론 이러한 정책들은, 비록 연준은 그 인과관계를 인정하지 않고 있지만, 유가와 상품가격의 상승을 가져왔다. 이러한 가격 상승은 미국인들의 인플레이션에 대한 기대를 높이고, core가 아닌 헤드라인 인플레이션은 상당히 올라오게 만들었다. 골드만 삭스의 Andrew Tilton은 헤드라인 물가 상승의 약 65% 정도가 유가 상승에서 온 것으로 추정하고, 나머지 10-15% 정도는 식품가격의 상승에서 온 것으로 본다. 연준의 인플레이션 타겟은 헤드라인이 아니라 core CPI(근원 소비자 물가)이고, 암묵적으로는 2% 수준인 것으로 알려져 있다. 연준이 인플레이션 타겟을 헤드라인이 아닌 근원 물가로 하는 이유는 성장과 물가와의 관계 때문이다. 헤드라인을 타겟으로 물가를 조절할 경우 물가는 조절하지 못하고 성장은 망가뜨리기 때문이다.

그렇다면 왜 Core CPI도 상승하게 된 걸까? 근원 소비자 물가의 경우 골드만 삭스는 두 가지 상승압력에 놓여 있다고 본다. 하나는 금융위기 이후에 하락했던 부동산 월세 가격과 자동차 판매가격의 정상화다. 이것은 일종의 디플레이션 압력의 완화이고, 인플레이션 압력의 강화라기 보다는 정상화라고 보는 것이 옳다. 일반적으로 월세 가격은 떨어지기 어렵다. 월세가격의 하락은 미국이 경험했던 2차 대전 이후 처음으로 경험하는 현상이었고, 디플레이션 공포의 근원이었다. 다른 하나는 유가를 포함한 상품가격의 전이 효과(pass through effect)다. 예를 들어, Core CPI는 유가를 제외하지만 유가가 오르면 항공요금이 오르게 된다. 미국의 항공요금은 지난 6개월 동안 12%나 올랐다. 하지만, 상품가격이 추가로 급등하지 않고 기대 인플레이션이 잘 관리되면 이러한 전이효과의 영향은 크게 감소할 것이란 게 골드만의 주장이다. 만약 근원물가가 의미 있게 지속적으로 상승한다면 그것은 미국의 산업 전반의 성장이 있다는 것을 의미한다. 하지만, 서비스와 주택 분야의 부진으로 그런 모습을 보게 될 가능성은 낮다. 무엇보다도, 고용시장의 더딘 회복이 근원 물가에 대한 압력이 한계를 갖게 됨을 암시한다.

골드만 삭스의 CPI 예상치 (Headline CPI, Core CPI)
1분기, 2.2%, 1.1%
2분기, 3.6%, 1.4%
3분기, 3.6%, 1.4%
4분기, 3.5%, 1.6%

등록금은 왜 이렇게 비싸졌는가?

내가 대학을 다닐 시절에 한 학기 등록금은 150만원 정도였고, 대학원을 졸업했을 때는 250만원 정도였다. 미국에서 MBA를 마쳤을 때는 1년에 3만불이 조금 넘었던 듯 싶다. 지금 경제학과 학부생의 한 학기 등록금은 5백만원이 넘는다. 2만불이 겨우 넘는 1인당 국민소득과 4%가 안되는 인플레이션을 감안하면 너무 많이 올랐다. 한 학기 등록금이 150만원이던 시절 대학생 과외는 일주일에 2번 가고 30만원 정도였다. 한 한기 과외를 하면 대충 등록금이 마련되었다는 말이다. 하지만 과외금액은 20년 전과 거의 변화가 없는 반면 등록금은 3배가 올랐다. 과외가 아닌 특단의 방법이 아니면 그 돈을 벌 방법은 사실상 없다. 그 특단의 방법이라는 건 불법이거나 부도덕하거나 아주 극소수의 사람들만이 가능하다.

그렇다면 왜 그렇게 등록금이 오른 것일까?

만약 대학의 수요가 가격(등록금)에 대해서 탄력적이라면 대학은 등록금을 올리기 어렵다. 대학이 등록금을 이토록 크게 올릴 수 있었던 것은 가격을 올려도 다른 대체재를 구입할 수 없기 때문일 것이다. 하지만, 이것만으로는 설명이 어렵다. 우리나라의 대학의 회계는 다른 나라에 비해서 어둡다고 할 수 없고, 정부의 감사를 정기적으로 받고 있다. 게다가 정부의 개입을 막을 수 없을만큼의 정부 보조금을 아무리 재정이 튼튼한 대학이라고 해도 받고 있다. 대학들끼리의 단합도 불가능하다. 대학들이 원가를 고려하지 않고 마구 가격을 올릴 수 있는 구조가 아니다.

대학의 등록금이 오른 것은 결국 대학이 원가가 싼 교육 서비스를 포기할 수 밖에 없는 교육 환경에 내몰렸기 때문이다. 다른 말로 바꾸면, 대학들도 살아 남기 위해서 투자가 불가피했고, 그 투자의 비용을 등록금에 전가시킬 수 밖에 없었다. 그렇다면, 대학들은 왜 그런 선택을 할 수 밖에 없었을까?

지난 10년 간, 미국 고등학생들이 좋은 미국 대학에 들어가기는 이전에 비해서 매우 어려워졌다. 미국의 경제학자들은 신흥국에서 많은 유학생들이 미국 대학을 택한 것에서 그 이유를 찾았다. 비슷한 시기에 한국의 명문 대학들은 미국의 대학들과 한국의 고등학생들을 놓고 경쟁을 했다. 미국의 아이비 리그를 갈 수 있는 소득과 실력 수준이 되는 한국의 고등학생을 놓고 미국의 명문 대학과 한국의 명문 대학들이 경쟁한 것이다. 만약, 지난 10년 동안 서울에 있는 대학들이 건물, 교수, 그리고 기타 인프라에 대한 투자를 하지 않았더라면, 훨씬 더 많은 고등 학생들이 미국 대학으로 유학을 갔을 것이다. 그리고, 지금 한국의 대학에서 흔히 볼 수 있는 해외 유학생들도 그 숫자가 훨씬 적을 것이다. 한국의 대학들은 아시아권의 다른 대학들과의 경쟁에서 이길 수 없었을테니까. 이러한 한국 대학들의 선택은 대학으로서는 어쩔 수 없는 선택으로 보이지만, 중산층과 그 이하 소득 분위 가정 출신의 학생들로서는 지극히 고통스러운 일일 수 밖에 없다.

이런 변화의 충격을 완화하기 위해서는 등록금이 싼 좋은 국공립 대학들이 많아야 하지만, 지난 20년 동안 지방 국립대학은 드라마틱하다고 할 수 있을 정도로 위상이 떨어져 버렸다. 지금은 지방 국립대학교 출신은 금융시장에서 구경 하기도 어렵다. 이런 일이 생긴 가장 큰 이유는 지방 경제가 몰락해버렸기 때문이다. 그리고, 지방 경제의 몰락과 함께 국가 전체로 빈부 격차가 엄청나게 심화됐다. 자산의 빈부격차만 심해진 것이 아니라, 급여의 빈부격차도 심해졌다. 지금 금융시장에서 성공한 30대 중반이 받는 급여의 총액은 20년 전에는 상상하기 어려운 액수다.

연대나 고대와 같은 명문 사립대학들은 이러한 환경에 비교적 적응이 쉬울 것이다. 학생들은 가격에 비탄력적일 뿐 아니라, 졸업 후 학생들의 소득은 투자한 금액을 회수하기에 충분할테니까. 문제는 이들 사립대학들과 경쟁할 수 밖에 없는 사립대학, 특히 지방의 사립대학들이다. 게다가 인구구조상 학생들의 숫자는 점점 줄어든다. 경제학 이론으로 보자면, 투자를 중단하고 학교를 닫는 것이 '매몰 비용'(sunk cost)를 최소화하는 방법이지만, 그런 냉혈한 결정을 하긴 쉽지 않을 것이다.

정부가 대학이 투자에 필요한 돈을 전부 지원하기는 불가능하다. 그걸 재정도 없고, 설사 있다고 해도 그런 식으로 돈을 써서는 안 된다. 그렇다고, 정부가 임의로 지원할 대학을 임의로 선정하는 것도 현실적으로 어렵다. 특정대학에만 재정을 지원하면 당연히 물의가 생길 수 밖에 없다. 결국 정부는 지방 국립대학에 지원을 집중하는 것 정도만 할 수 있을 뿐이지, 나머지는 표를 의식한 정치적 쇼에 불과할 것이다. 그렇다면, 정부가 세금으로 등록금을 반값으로 낮추는 것이 가능할까? 세금을 내야 하는 것은 국민이니까 불가능한 것은 아니지만, 지금의 같은 재정집행 원칙을 가진 정부에서는 그 돈은 또 다른 복지 예산을 삭감시킬 것이 뻔하다.

대학 등록금은 사람들이 생각하는 것보다 참으로 고도의 국내 정치와 국제 경제적과 결합된 심오한 문제다.

그리스의 부채 구조 조정이 있을 것인가?

얼마 전 빌 그로스와 누리엘 루비니가 한 마디씩 했는데, 빌 그로스는 미국채 금리수준이 장기적으로 너무 낮지만, 3% 밑으로 떨어질 단기적 위험이 있다고 했다. 지금 미국채 10년 금리는 3% 밑인 2.95%다. 그리고 루비니는 글로벌 경제성장세가 둔화될 것이며, 주식시장이 조정을 받을 것이라고 주장했다. 지표의 둔화가 반드시 주식시장의 조정으로 이어지라는 법은 없지만 이번 경우는 기업들의 매출과 수익이 향상되는 어닝 효과로 지수가 지지되기엔 경제의 하강추세가 예상보다 빠를 것이란 주장이다. 또 하나 재미있는 것- 그는 그리스가 부채 구조 조정 상황에 몰릴 것이라고 봤다.

그리스 사태가 금융시장에 미치는 영향이 크지만, 이에 대한 분석이 국내 금융시장에 별로 없는 것은 좀 우습다. 모든 애널리스트들이 자기 분야가 아니란 이유로 피해가면서, 시장이 어떻게 될 것이란 전망을 열심히 한다. 그건 전망이 아니라 기대일 뿐이다. 어쨌든, 그리스 사태가 잊을만 하면 나타나서 시장을 짓누를 수 있는 이유는 여러 노력에도 불구하고, 그리스가 결국은 부채의 구조조정을 할 수 밖에 없는 것 아닌가 하는 의구심이 있기 때문이다.

작년 기준으로 그리스의 국가 채무 비율은 GDP의 140%가 조금 넘는다. 재정적자는 GDP이 10.4% 정도 수준인데, 작년 한해 동안 5% 정도를 줄인 숫자고, 올해는 3%를 더 줄이려고 하고 있다. 경기가 안 좋은 상태에서 재정을 쓸 수 없게 되면 경기가 나빠지고 결과적으로 국가 부채는 줄이기가 어려우니까 당연한 현상이다. 하지만, 그리스는 2015년에 예상되는 국가채무 비율이 GDP의 165% 정도된다. 이변이 없는 한, 버틸 수가 없다. 자력으로 발행된 국채를 상환하기 어렵다. 그렇다면, 그리스의 국채는 누가 갖고 있을까? 58%나 되는 그리스 국채는 외국인이 갖고 있다. (아일랜드 국채의 55%, 포르투갈 국채의 66%, 스페인 국채의 40% 정도를 외국인이 갖고 있다)

골드만 삭스는 현실적으로 정책 담당자들이 선택할 수 있는 옵션이 다음 세 가지일 것으로 본다. (GS, the Greek Conundrum)

1. 공적 자금을 추가로 한도껏 제공한다
ECB가 의중에 넣고 있는 안이다. 그리스가 재정건전화와 민영화를 통해 공기업 매각을 통해 노력하더라고 해도 2013년 중반까지 스스로 펀딩하는 것은 거의 불가능하다. 이런 상황에서 그리스가 필요한 자금은 채권상환에 600억 유로가 필요하고, 펀딩 갭을 메우기 위해서 100-150억 유로가 필요하다. 대부분의 돈은 유럽 국가들이 지원해야 하는데 800억불은 약속이 되었고, 이중 379억불은 이미 집행되었다. EFSF를 통한 지원이 상호대출보다는 비용 면에서 효율적이지만 좀 더 광범위한 정치적 합의가 필요하다. 이런 가정하에서는 2013년 말까지 그리스 국채의 절반 이상이 공식적인 지원을 통해 해소될 수 있을 것이다. EFSF의 사실상 책임은 ESM이 질 것이고, ESM은 민간 은행들보다 선순위(senior)이고, IMF보다는 후순위(junior)일 것이다.

2. 대출 만기를 늘려서 시간을 번다
지난 3월, 유로지역 정책결정자들은 3년이었던 그리스 대출의 최대 만기를 7.5년으로 연장하기로 결정한 바 있다. IMF도 비슷한 조처를 고려하고 있다. 그리스 국채의 40%가 그리스와 기타 유럽 은행들이 보유하고 있는데, 만기를 2012-13년으로 늘리면 300억 유로를 지원하는 효과가 있다. 물론 신용평가사의 입장에서 이러한 만기 연장은 일종의 선택적 디폴트(selective default)다. 이 방안의 문제는 아일랜드나 포트투갈 같은 국가들도 동일한 대우를 요구할 수도 있다는 점.

3. 부채 구조가 유지 불가능하다고 선언하고 구조조정을 선언한다.
Eurostat에 의하면, 작년 그리스 공공부채는 GDP의 142.8%에 달하고, 2013년 160%로 정점에 다다른다. 이러한 부채 규모는 그리스로서는 너무나 부담스러운 수준이다. 부채구조조정이 여러 가지 의무에서 가장 깔끔한 방안이란 일부에 주장에 IMF는 다른 국가로의 전이를 차단할 수 있다는 점을 들어 반박해왔다. 리서치에 의하면, 60%의 haircut이 있을 경우, 상업은행들은 410억 유로 손실을 입게 되는데, 그리스가 250억 유로, 프랑스가 38억 유로, 독일이 75억 유로, 그리고 나머지 국가들이 47억 유로의 손실을 보게 된다. 다소 공격적인 원금손실 가정에도 불구하고, 시스템에 위협을 줄 규모는 아니다

지금까지 진행되고 있는 상황을 보면, 3)안은 고려 대상이 아닌 듯 하다. haircut이 은행의 대차대조표 미치는 영향이 우려하는 것 보다 끔찍하지 않음에도 불구하고 위기가 전염되는 것이 두렵기 때문이다. 그래서, 2013년까지 일단 만기를 연장해주는 것이 현재의 해결의 콘센서스다. 그렇다면, 2013년 이후에는? 물론, 대책은 없다 그 전까지 그리스 경제가 기사회생할 가능성은 별로 없다. 그리스의 경제상황이나 부채규모를 보면 2013년에 가도 문제는 그대로 남아있다. 그러니까, 문제를 미루어 놓는 것 뿐이지 해결과는 거리가 멀다. 그래도 2013년까지는 괜찮지 않을까, 라고 생각하고 그리스 문제가 당분간 수면 아래로 내려앉는 것처럼 보일 수도 있다. 하지만, 사실은 그렇지 않다. 그렇게 보일 뿐.

6월 3일(금) 미국 비농업 고용지표

미국에서의 고용지표는 매주 첫 번째 금요일에 발표된다. 매달 나오는 지표 중에서 가장 중요한 지표가 바로 고용지표다. 고용지표 중에서 실업률과 비농업 고용(nonfarm payrolls)이 중요하다. 이 두 개의 지표가 나오는 과정은 다르고, 의미도 다르다. 실업률은 household survey라고 불리는 가계조사 방법을 통해 나온다. 미국정부가 6만개의 가구를 대상으로 전화나 우편으로 인터뷰를 하며, 비농업뿐 아니라, 농업, 자영업, 그리고 외국인까지도 조사 대상에 들어간다. 하지만, 비농업 고용은 노동통계청이 40만 개의 기업과 정부를 대상으로 하는 사업장 조사를 통해 구한다. 실업률은 노동연령에 해당되는 사람이 대상이고, 비농업고용은 일자리가 만들어졌는지 여부만 관심 대상이다. 비농업 고용 데이터에서는 한 사람이 두 직업을 갖든, 정규직이 아니든 상관하지 않는다. 3%의 잠재성장률을 달성하게 해주는 비농업 고용은 10만 건 정도로 알려져 있다. 바꿔 말하면, 연간 10만 건 이상의 일자리를 만들어내려면 3% 이상의 성장을 해야 한다. 미국에서는 매달 15만 명 정도 새롭게 노동시장에 유입된다. 실업률과 비농업 고용이 따로 가는 달은 조사방법과 대상이 다르기 때문에 가능하지만, 그 둘의 추세는 장기적으로 거의 동행한다.

지난 주 금요일에 나온 비농업 고용은 예상치인 16만 건 내외에 훨씬 못 미치는 5만 4천건. 이미 가격에 많이 반영되어 있어서 시장의 충격은 생각보다 크지 않았다. 4월의 경우는 244K에서 232K로 소폭 히향조정되었고, 3월은 194K에서 221K로 소폭 상향조정되었다. 임시고용 쪽이 -1K로 나빴던 것이 의외였고, 제조업 고용이 -5K로 나빴던 것은 제조업 생산이 부진했던 것을 미루어 봤을 때 예상대로였다. 주정부 고용이 6개월 동안 가장 큰 폭인 -30K가 줄어들었다. 전반적으로 보자면, 고용지표는 거의 전 카테고리에 걸쳐 골고루 좋지 않아서, 일부에서 생각하듯이 일본지진으로 인한 자동차 산업의 공급 체인 문제만으로는 설명이 어렵다. 골드만 삭스는 일본 지진의 영향은 2만 건 정도에 불과할 것으로 본다.

청춘에 해야 할 일

우연히 서점에서 서울대 김난도 교수가 쓴 '아프니까 청춘이다'라는 책을 잠시 읽었다. 그 책이 베스트 셀러가 된 이유는 청춘들이 듣고 싶어하는 이야기를 했기 때문일 것이다. 책을 많이 팔아야 하는 입장에서는 좋은 전략인 셈이지만, 시간이 아까운 청춘들로서는 그런 책을 읽고 밑줄이나 긋고 있다면 안타까운 일이다.

보통 청춘이라고 하면, 20대일텐데, 그 때에 제대로 해야 하는 건 여행도 아니고, 잡스러운 소설이나 시집을 읽는 것도 아니다. 화끈한 연애 경험은 더더욱 아니다. 그때 제대로 읽어야 하는 것은 교과서고 제대로 해야 하는 건 공부다. 그러한 잡스러운 책들은 10대에 대충 마감을 해야 하고 20대까지도 읽고 있으면 40대에도 만화책이나 보게 된다. 이런 류의 책을 쓰는 사람들은 경험을 과장한다. 대표적인 것이 여행이다. 인간은 경험으로 무엇인가를 배울 수 있다. 여행도 그럴 것이다. 하지만, 압도적 지성은 경험이 아니라 공부에서 온다. 압도적 지성의 힘은 경험으로 배우지 않고도 인식의 영역을 확장시켜 준다.

인생은 길고, 중년 이후에도 큰 업적을 이룰 수 있다. 하지만, 분명한 것은 40대가 되기 전에 이루는 것이 가장 즐겁다는 것이다.

망신

평생 처음으로 낚시라는 걸 해봤다. 혼자서 버벅거리다가, 첫날은 하나도 못 잡았다. 너무 싼 낚시대를 사서였을까? 내가 물고기가 없는 곳을 골라서였을까? 잘못된 미끼를 쓴 것일까? 다음 날, 후배 K군의 가족이 영월에 와서, 맥주에 막걸리에 바베큐를 흐믓하게 먹고, 두 가족이 강으로 나섰다. 4시간 동안 일어난 일은 아들의 그림일기를 보면 잘 나와 있다. 아들의 그림 일기를 보고 나도 무지하게 웃었다. 본심은 저랬음에도 불구하고, 어제 오후 내내 아무 내색도 하지 않은 만 7세인 아들의 속이 음흉하도다.

압도적 지성

압도적 지성이 된다는 건 어려운 이야기다. 세상 모든 일이 그렇겠지만, 시장에 관해서 압도적 지성을 갖는다는 건 쉬운 이야기가 아니다. 타고난 재능, 치열한 노력, 그리고 적당한 운이 따라줘야 한다. 적당한 운이 중요한데, 어떤 친구와 만나고 어떤 책과 만나고 어떤 스승과 만나는지는 많은 부분 운이 있어야 한다.

Stephen Jen은 모건 스탠리의 fx 전략가(애널리스트)였고, 전 세계 모든 애널리스트 중에서 단연 군계일학이었다. 그의 글은 펀더멘탈에 대한 깊은 분석과 정책과 정치에 대한 냉철한 관점 그리고 다양한 상품에 대한 이해를 망라한다. 그의 글을 읽으면 지적인 카타르시스가 느껴진다. 한번 읽어서는 그 묘미를 잘 발견하기 어렵다. 그의 글을 읽고 이해하면 대충 한국에선 매크로 분석으로 밥을 먹고 살지만, 그의 논리의 문제를 발견하고 논쟁할 실력은 되어야 소위 매크로 분석으로 일가를 이룰 수 있다, 고 생각한다. 일가를 이루지 못하면, 먹고 살수는 있어도, 돈을 맡기는 사람은 없다.

Stephen Jen은 모건 스탠리를 나와 헷지펀드로 옮겼다가, 결국 자신의 이름을 딴 헷지 펀드인 SLJ Macro Partners를 만들었다. 그가 글을 써서 뿌리는 이유는 일종의 영업전략이지만, 그가 쓰는 이메일에는 지적 유희로서 글쓰기를 즐기는 사람의 깊이와 정성과 여유가 있다. 참고로 그의 박사논문 지도교수는 폴 크루그만이다. 그 역시 압도적 지성.

금융시장에서 밥먹고 살기로 했다면, 그의 글을 읽으면서 많이 반성해야 한다. 나 또한 반성중.

Stephen L. Jen, My thoughts on currencies

SLJ에 의하면, 자산가격에서 정책이 경제보다 중요한 시기다. 연준의 양적완화는 일종의 Bernanke Put으로 작동하고 있고, GPIS 국가들에 대한 지원은 Eurocrats Put으로 작용하고 있다. 이 결과로 나타나는 것 다섯가지.

(1) 선진국들이 미국 주택시장의 더블 딥과 유럽의 신용위기를 피하려고 들면 들수록, 유가와 상품가격의 급등 가능성을 높이고, 중국의 긴축을 강화시키고 있다.

(2) 사람들은 신흥시장이 더 낫다고 생각하면서 글로벌 경제가 여전히 성장할 것이라고 보지만, 하반기 세계 경제의 성장추세는 둔화될 것이다. 하지만, 질적으로는 1년 전보다 나을 것이다. 위험 자산에 대해서 비관적이지만, 올해 말에 리세션이 다시 올 걸로 생각하진 않는다.

중국은 성장률을 낮추지 않는 이상 인플레이션을 잡기 어렵다. 중국은 최근 분기까지도 10% 성장했다. 선진국의 성장률이 둔화되는 건 유가와 상품가격의 상승이 시차를 두고 성장률에 영향을 줄 뿐 아니라, 재정정책의 약빨이 다하고 있기 때문이다. 문제는 연준이 쓸 수 있는 수단이 별로 없다는 것이다. QE3가 불가능한 것은 아니다. 하지만, 일본이 6번의 QE를 하는 걸 잘 보지 않았나? 문제는 양적완화가 결국은 상품가격과 유가의 상승을 가져오는 자기패배적(self-defeating)인 속성을 갖고 있다는 것이다. 소비자의 실질 소비를 감식하고, 기업이 고용할 여력을 위축시킨다.

실업률이 다시 오르기 시작하고, 인플레이션이 떨어지면, 연준은 QE3를 수용할 것이다. 하지만, 글로벌 경제가 둔화되는 정도로는 인플레이션이 뚝 떨어지는 모습을 보이진 않을 것이고, 연준은 QE3를 수용하지 않을 것이다. 하지만, 연준이 QE3를 할지도 모른다는 부담은 달러를 짓누를 것이다. 그리스의 베일 아웃 패키지와 맞물려서, 내일 나올 비농업고용 지표의 악화는 약달러를 유발할 것이다.

달러의 가치와 신흥국의 인플레이션 그리고 신용 사이클은 관계가 있다. 1990년대 후반의 상황이 재현되지 않을까 우려한다. 최근 신흥국의 인플레이션 문제는 경기순환적인 요인과 구조적인 요인이 다 있다. 경기순환적인 면으로 보자면, 선진국은 신흥국이 원하는 정책을 펴고 있지 않다. 문제는 연준의 정책이 매크로 환경을 복잡하게 만들고 있어서 신흥국이 자신들만의 통화정책을 펼치기가 어렵다는 것이다. 이러한 상황은 1990년대 중반을 연상시킨다. 달러는 약세였고, 약한 달러는 아시아로 흘러들어가서 신용 사이클에 불을 붙였다. 이러한 모습은 아시아 위기가 발생했던 1997년까지 계속 되었다. 지금과 그 때는 약한 달러와 아시아의 신용 사이클의 관계에서 놀랄만한 유사성이 있다. 추세가 바뀌면, 이미 고평가 상태인 아시아 통화 가치는 크게 하락할 것이다. 현재 한국의 원화를 뺀 신흥국 통화는 대부분 적정/고평가 상태다. 신흥국 금리는 빨리 더 올려야 하고, 신용팽창을 억제해야 한다. 만약 그런 조치가 취해지지 않는한, 인플레이션이 억제되기는 어렵다. 만약 달러의 가치가 강세로 전환되면, 단순히 신흥국 통화의 가치가 하락하는 것 뿐 아니라, 신용 사이클에도 나쁜 영향을 주게 될 것이다.

(3) 자산 가격은 정책에 의해서 높은 변동성을 보일 것이다. 투자자들은 그 정책들이 계속 가능할 것이라고 보지 않는다. 작년 9월 이후의 주가 상승은 너무 쉽게 얻어진 것이다.

(4) 유럽의 정책결정자들은 EMU가 갖고 있는 근본적인 문제를 인식하려고 하지 않는다. 하지만, 결국 GIPS 국가들에 대해서 손절해야 하는 시점이 올 것이다. IMF가 설정해놓은 목표를 충족하지 못했지만, 그리스는 추가 구조를 받을 것이다. 하지만, 이런 식의 베일 아웃이 계속 될 수는 없다.

Eurocrats들은 EMU에 근본적인 문제가 있다는 걸 인정하려 들지 않는다. 현재의 위기는 유로화의 유기도 아니고, monetary union의 실패도 아닌 일부 국가들의 경제 정책의 실패이고 상호 감시 구조의 실패라고 생각한다. 물론 이번 사태가 EMU의 존재 자체를 위험에 빠뜨리지는 못하겠지만, EMU는 돼지와 말로 가득찬 마구와 같아서 다루기가 어렵다. 이러한 현실을 부인하면, 정책은 계속 시의성을 놓치게 될 것이다. 신용위기가 생겨난 또 하나의 이유는 몇 나라들에게는 금리가 너무 낮았다는 것이다. 아일랜드와 스페인의 위기는 지나친 레버리지와 자산 버블로 생겼고, 이는 저금리가 초래한 것이다. 재정적인 통합(fiscal union)에 대한 논란이 많지만, 재정적 통합은 사후적(ex post) 해결방안 밖에 되지 못한다. 잘못된 정책을 펴는 국가들을 막는 게 아니라, 사고를 치고 난 후 도와주는 것에 불과하다. EMU의 목표는 평균적인 금리에 수렴하는 것이 아니라 독일 수준의 금리에 수렴하는 것이었고, 이것을 성공적으로 달성하면서 버블과 위기가 잉태되었다. Trichet이 언급한 국가간의 상호 감시(mutual surveilance)는 좋은 아이디어지만 현실성이 떨어진다. 정치적으로 상호 견제가 불가능하다면, 시장에 맡겨야 하지만, 유럽인들은 자신들이 원하는 방향으로 시장이 가지 않을 때, 투자자들에게 '투기꾼'이란 낙인을 찍는다. 시장을 불신하는 한, 이런 식의 위기는 계속 생겨날 것이고, 대중이 비용을 지불하게 될 수 밖에 없다. 베일 아웃이 반복될 수록, 폰지 게임의 사이즈는 커지고, 비용은 시간이 지날수록 커질 것이다. 이러한 상황을 제대로 이해하고 인식하는 리서쉽이 유럽에는 보이지 않는다. 오직, ECB의 수석 이코노미스트였던 Otmar Issing만이 그런 가능성을 보여주었을 뿐이다.

Issing은 "임금님이 벌거벗었다"고 말한 첫번째 전직 관료일 것이다. 그는 그리스가 단순히 유동성이 부족한 게 아니라, 지급 불능 상태라고 말했다. 물론 그리스가 전통 유물과 유적을 팔면 부채를 갚을 수 있긴 하다. 하지만, 그건 현실성이 없는 이야기다. 게다가 Issing은 그리스가 애초에 EMU에 가입해서는 안 되었다고 솔직하게 말했다. 그리스가 재정관련된 자료들을 속였다는 건 대부분의 사람들이 알고 있었다. 그러나 그렇게 말하는 사람은 극소수였다. 그리스가 받아들여져서는 안 되었다고 주장하는 사람들이 지금은 그리스가 떠나면 EMU에 재앙이 닥칠 것이라고 말하고 있다.

아픈 아들을 병원에 데려가려고 과속한 아버지에게 과속 딱지를 떼는 건 '정의'로울지는 몰라도, '공정'하지는 않다. '정의'는 그리스에게 한푼도 빠짐없이 빌린 돈을 갚게 하는 거지만, '공정'이란 건 충분한 실사없이 돈을 벌려고 돈을 빌려준 독일과 프랑스 은행들이 어느 정도 책임과 부담을 지는 것이다. 다른 말로 하면, 그들은 어느 정도의 원금 손실을 감수해야 한다.

(5) 오늘 밤 미국의 비농업 고용지표에 따라서 연준이 6월 30일 이후 QE3를 시작할지 여부를 결정할 수 있다. 위험자산은 2분기에 하락쪽 위험이 크고, QE3는 QE2보다 덜 효과적일 것이다. 정책들을 사용해도 세계 경제에 대한 관점이 비관으로 흐르는 걸 막기는 어려울 것이다.

미국 부동산 시장이 갖는 '부의 효과'는 주식시장보다 다섯 배가 크다. 2차 양적완화로 주식시장은 상승했지만, 부동산 가격은 상승하지 않았다. 부동산 시장의 침체는 소비의 발목을 잡는 요인으로 남아 있을 것이다.

단기적인 시각으로 이루어지는 경기부양적인 재정정책은 일본의 사례에서 본다면 실패했다. 그런 정책에 대한 유혹은 달콤해서 중독되면 벗어나기 어렵다. 그런 정책을 사용하지 않았다면, 일본경제는 침몰했을 것이다. 그러나, 사용하는 바람에, 일본은 단지 서서 헤엄치고 있을 뿐이다. 미국은 수요 부족의 문제를 겪고 있을 뿐 아니라, 경쟁력을 잃어가는 공급측 문제도 겪고 있다.

6월 1일(월) 미국 지표- ISM 제조업 지수

ISM 제조업 지수가 시장 예상치인 57.1을 훨씬 하회한 53.5를 기록했다. 4월의 60.4에 비하면 엄청난 하락이다. 거의 모든 카테고리가 다 안 좋았지만, 신규주문과 생산이 모두 거의 10포인트 가까이 하락했다. 고용지수는 나쁘진 않았지만, 전월의 62.7에 비하면 나빠진 58.2였다. 일본지진으로 인한 생산 부문의 왜곡이 상당히 심한 게 확실한데, 문제는 그것만으로는 이 엄청난 하락을 설명하기는 어렵다.

2011년만 놓고 보면, ISM의 평균은 무려 59.5%에 달하고, 이는 +5.9% GDP와 비슷하다. 53.5%라는 숫자도 심지어 +3.8% GDP와 비슷하니까 제조업의 상황 자체는 아주 나쁘다고는 할 수 없다. 문제는 제조업이 지난 2년간 경기를 지탱해온 주 원동력이었다는 것이다. 최근 나온 자동차 판매, 소비자 신뢰지수, 주택 지표들, 그리고 고용지표들까지 미국 경제는 soft patch에 들어간 것이 거의 분명해 보이고, 일시적 요인과 근본적인 요인들이 뒤엉켜 있어서 정책 담당자나 투자자들의 머릿속을 혼미하게 만들고 있다.